Duitse tienjaarsrente klimt naar 3,45% op wereldwijde obligatieverkoop, Vonovia's cijfers tonen wat "hogere rente, langer" écht kost

De Amerikaanse tienjaarsrente raakte woensdag 5,13% — het hoogste niveau sinds 2007 — en die schok in de wereldwijde obligatiemarkt waait over naar Europa. De Duitse Bund-rente over 10 jaar klom verder naar 3,45%, terwijl de rentespread tussen Franse en Duitse staatsobligaties rond 102 basispunten blijft hangen, het hoogste niveau sinds de eurocrisis van 2012. Het is een verhaal dat op een koersenbord snel abstract wordt, dus is het nuttig om te kijken wat het concreet betekent voor een bedrijf dat er middenin staat: vastgoedconcern Vonovia, met ruim €40 miljard nettoschuld, laat zien wat "hogere rente, langer" voor de reële economie inhoudt.

Waarom stijgt de Duitse rente mee met de Amerikaanse?

De Amerikaanse en Duitse obligatiemarkt zijn formeel gescheiden, maar in de praktijk bewegen kapitaalmarktrentes wereldwijd voor een groot deel mee. Sterke Amerikaanse economische cijfers en een hardnekkig hoge olieprijs — boven $105 per vat, opgedreven door aanhoudende spanningen rond Iran — voedden deze week de verwachting dat de Federal Reserve haar rente langer hoog houdt dan gedacht. Beleggers verkochten daarop staatsobligaties wereldwijd, ook Europese: de Duitse Bund-rente, die na de ECB-vergadering van 10 september al op een 15-jaars hoogtepunt van 3,40% stond, klom verder naar circa 3,45%. Voor de eurozone komt dat op een ongelukkig moment: de inflatie versnelde in augustus al naar 3,3%, mede door 14,3% hogere energieprijzen, en een verder oplopende olieprijs maakt het voor de ECB moeilijker om vast te houden aan de gedachte dat die inflatiedruk vanzelf wegzakt.

Vonovia is Duitslands grootste vastgoedconcern, met een woningportefeuille van honderdduizenden huurwoningen in Duitsland, Zweden en Oostenrijk, genoteerd aan de Duitse beurs.

Voor Frankrijk komt de renteschok boven op een al bestaand probleem: de rentespread tussen Franse en Duitse staatsobligaties (OAT-Bund) noteert rond 102 basispunten, het hoogste niveau sinds de eurocrisis van 2012, met de Franse tienjaarsrente op circa 4,47%. De Franse staatsschuld loopt op richting 119-122% van het bruto binnenlands product, met een begrotingstekort van 5,4% tegenover een EU-norm van 3%. Premier Sébastien Lecornu stelde €54 miljard aan besparingen voor, maar de begrotingsstukken moeten nog door een politiek verdeeld parlement — en elke vertraging daarin geeft de markt weinig reden om die 102 basispunten weer te laten zakken.

Wat betekent dit concreet voor een bedrijf als Vonovia?

Waar de bovenstaande cijfers op een scherm abstract blijven, wordt het concreet bij een sterk gefinancierde sector als vastgoed. Vonovia heeft een nettoschuld van ruim €40 miljard, met een gemiddelde rentelast van slechts 1,8% en een gemiddelde resterende looptijd van 6,7 jaar — het resultaat van jaren waarin schuld tegen extreem lage rente kon worden aangetrokken. Het probleem zit in wat er ná die looptijd gebeurt: aflopende leningen moeten worden geherfinancierd tegen de rente van vandaag, en die ligt volgens het eigen management op 3,5 à 4% — ruim boven het dubbele van de huidige gemiddelde last. Financieel directeur Philip Grosse gaf aan dat de financieringskosten op de middellange termijn nog op schema liggen, maar erkende ook dat de aanhoudende volatiliteit sinds de escalatie in het Midden-Oosten voor iets hogere financieringskosten heeft gezorgd. Onder de nieuwe topman Luka Mucic blijft schuldafbouw daarom de prioriteit, eerder dan nieuwe groei.

Vonovia is daarmee illustratief voor een bredere groep Europese bedrijven met veel schuld en lange looptijden — vooral vastgoed en nutsbedrijven, sectoren die in het lage-rentetijdperk van na 2010 hun balans opbouwden op de aanname dat goedkope financiering de norm zou blijven. Die aanname houdt al enkele jaren niet meer stand, en de renteschok van deze week laat zien dat het einde van die herfinancieringsgolf nog niet in zicht is: elke nieuwe piek in de Amerikaanse rente werkt met een vertraging van dagen door naar de Duitse en Franse kapitaalmarkt, en van daar naar de balans van elk Europees bedrijf dat toevallig dit jaar of volgend jaar leningen moet vernieuwen.

Analistenverwachtingen: analisten die Vonovia volgen, kijken vooral naar de snelheid van schuldafbouw en het aandeel van de portefeuille dat de komende twee jaar moet worden geherfinancierd, minder naar een klassieke winst-per-aandeel-consensus — de rente-omgeving weegt zwaarder dan de operationele verhuurgroei. Voor de Franse en Duitse staatsobligatiemarkt zelf richt de aandacht zich op de eerstvolgende ECB-vergadering in oktober, waar een verdere renteverhoging na de stap naar 2,50% op 10 september weer op tafel ligt, en op de stemming over de Franse begroting, waarvan een mislukking de OAT-Bund-spread verder richting het niveau van 2012 kan duwen.

De hogere Amerikaanse rente versterkt ook de dollar tegenover de euro — die noteerde deze week rond $1,138, een nieuw tweemaandsdieptepunt — wat olie, die in dollars wordt verhandeld, voor eurozone-importeurs nog iets duurder maakt dan de kale vatprijs al aangeeft.

Visie en vooruitzichten: het samenspel van een hardnekkig hoge Amerikaanse rente, een olieprijs die niet wil zakken en een politiek fragiele Franse begroting laat weinig ruimte voor een snelle ontspanning in de Europese kapitaalmarkt. Voor de ECB betekent dat een lastige balans tussen het temperen van geïmporteerde inflatie en het niet verder afremmen van een economie die in september net weer wat vaart leek te krijgen. Voor bedrijven met een grote herfinancieringsopgave — Vonovia is daarvan het duidelijkste voorbeeld, maar zeker niet het enige — betekent het dat de rentelast de komende jaren stapsgewijs oploopt, ook zonder dat de ECB zelf nog een vinger uitsteekt. Wie dit dossier volgt, doet er goed aan zowel de Amerikaanse rentemarkt als de uitkomst van de Franse begrotingsstemming in het oog te houden: beide bepalen op dit moment minstens zoveel voor de Europese rente als de ECB zelf.

Onderdeel van ons dossier Rente & macro-economie →

De informatie in dit artikel is uitsluitend bedoeld ter informatie. De genoemde koersen en cijfers kunnen inmiddels zijn gewijzigd. Dit is geen beleggingsadvies.